Король Трамп против рынка облигаций
САН-ФРАНЦИСКО – В Средние века любого, кто осмеливался говорить королю неудобную правду, часто называли придворным шутом. Сегодня в пародийном суде президента Дональда Трампа эта роль отводится рынку облигаций.
По мере того, как «большой и красивый» фискальный и налоговый законопроект Трампа движется к принятию в Конгрессе, уже ясно, что он не сделает ничего, чтобы контролировать дефицит бюджета в размере 6,4% ВВП, зафиксированный в 2024 году при его предшественнике Джо Байдене. Напротив, вероятным результатом бюджета Трампа является общий дефицит в размере 7% ВВП или более на оставшуюся часть его срока (при условии отсутствия серьезных потрясений, таких как пандемия, финансовый кризис или война, каждое из которых может привести к дальнейшему увеличению дефицита).
Международные инвесторы всегда имели, казалось бы, ненасытный аппетит к казначейским облигациям США, которые обычно считаются окончательной безопасной гаванью. Но с федеральным государственным долгом в 122% от ВВП (и значительной его частью, подлежащей рефинансированию в ближайшие месяцы), этот аппетит может не продлиться долго. Доходность 30-летних облигаций США колеблется около 5%, а 10-летних облигаций — около 4,5% (оба примерно на два процентных пункта выше, чем десятилетие назад). В результате процентные платежи по существующему долгу растут и уже обогнали расходы на оборону.
К настоящему моменту должно быть очевидно, что те, кто считал, что заимствования не окажут существенного или никакого влияния на долгосрочный рост, игнорировали основные экономические реалии. Как я уже давно утверждал, нормализация процентных ставок была неизбежна. Было ошибкой предполагать, что сверхнизкие процентные ставки будут длиться вечно, не говоря уже о том, чтобы ставить на карту экономическое будущее страны на этом предположении.
Даже самые фанатичные отрицатели долга наконец-то осознали эту реальность. Так как же это не касается Трампа, который (по крайней мере, в свой первый срок) был в целом прагматичен в экономических вопросах и был готов менять курс, когда его политика не давала результатов?
Ответ в том, что Трамп также является политическим реалистом. Он понимает, что американская общественность не готова принять что-либо, напоминающее «жесткую экономию», термин, используемый прогрессистами всякий раз, когда кто-то предполагает, что может возникнуть напряжение между немедленными выгодами от стимулирования, финансируемого за счет долга, и его долгосрочными издержками.
Трамп и его последователи утверждают, что «большой, красивый законопроект» будет стимулировать экономический рост и генерировать достаточно налоговых поступлений, чтобы компенсировать всеобщее снижение налогов. Но эти заявления не имеют большой исторической поддержки. Хотя рост долга США за последние два десятилетия объясняется как демократическими тратами, так и республиканскими налоговыми сокращениями, большая часть этого роста приходится на последнее. Более того, идея о том, что налоговые сокращения окупаются сами по себе, была дискредитирована еще в 1980-х годах, когда при Рональде Рейгане они привели к росту дефицита, а не к устойчивому росту.
Приведет ли растущий долг США в конечном итоге к полномасштабному кризису? Возможно, но более вероятно продолжение роста долгосрочных процентных ставок. Эту проблему Трамп не решит, заставив Федеральный резерв снизить краткосрочные ставки. Если экономика не впадет в рецессию, у ФРС будет мало возможностей для снижения ставок без стимулирования инфляции; а растущая инфляция только ускорит рост долгосрочных ставок.
Рост реальных процентных ставок обусловлен ростом мирового долга, геополитической нестабильностью, ростом военных расходов, дроблением многосторонней торговли, энергетическими потребностями искусственного интеллекта и популистской фискальной политикой. Хотя противодействующие силы, такие как неравенство и демография, могут оказывать некоторое понижательное давление на ставки, они вряд ли немедленно компенсируют эти структурные и политические факторы. Более того, рост инфляционных ожиданий будет неизбежен, если правительства не смогут продемонстрировать способность или готовность контролировать долг.
Другим фактором, который может оказать повышательное давление на процентные ставки (особенно в США), является попытка Трампа остановить экономику США. В конце концов, постоянный торговый дефицит обычно компенсируется притоком иностранного капитала, который помогает его финансировать. Если этот приток сократится, процентные ставки вырастут еще больше.
Конечно, дело не только в Трампе. Процентные ставки уже резко росли во время администрации Байдена. Если бы демократы выиграли президентские выборы и обе палаты Конгресса в 2024 году, фискальные перспективы США, вероятно, были бы столь же мрачными. Хотя кризис еще не наступил, политической воли к действиям мало, и любой лидер, пытающийся провести фискальную консолидацию, рискует проиграть следующие выборы.
Как может выглядеть такой кризис? Как я объясняю в своей недавней книге «Наш доллар, ваша проблема», ответ зависит от характера вызвавшего его шока и того, как отреагирует правительство. Прибегнет ли Трамп к финансовым репрессиям (с удушающим эффектом на рост), как это сделала Япония и, в меньшей степени, Европа? Или же, скорее всего, произойдет еще один всплеск инфляции? В любом случае, держатели облигаций бьют тревогу: «большой, прекрасный» долг Трампа в конечном итоге навредит и экономике США, и доллару. Как бы это ни было неприятно, это правда, которую Трамп не может позволить себе игнорировать.
Перевод: Эстебан Фламини
Автор
Кеннет Рогофф, бывший старший экономист Международного валютного фонда, профессор экономики и государственной политики в Гарварде, лауреат премии Deutsche Bank 2011 года по финансовой экономике, соавтор (совместно с Кармен М. Рейнхарт) книги «На этот раз все по-другому: восемь веков финансового безрассудства» (Princeton University Press, 2011) и автор книги «Наш доллар, ваша проблема» (Yale University Press, 2025).
Авторские права: Project Syndicate, 2025
Eleconomista
